中粮资本借壳上市有险情 金控集团模式让人担心

金控平台监管政策变化之下，中粮资本选择了“曲线”闯关。

近日，中原特钢发布公告称，公司拟将所持全部资产及负债，与中粮集团所持中粮资本64.51%股权的等值部分进行置换，并向温氏投资等发行股份购买其合计持有的中粮资本35.49%股权，注入资产的交易价格为211.86亿元。交易后，中原特钢将对中粮资本全资控股，业务范围涵盖信托、期货、保险、银行等多项金融业务，成为以农业金融为特色的投资控股平台。

然而，投资者对这种“钢铁换金融”的重组政策并不认可，华夏财富君注意到，自中原特钢5月17日复牌后，公司股价连续多日重挫，盘中走出冰火两重天形态。不过，投资者对这种在金融强监管下还要试图要重组上市的做法不认可，因此不看好中原特钢的前景。

试图“曲线”闯关

据了解，中原特钢主要从事以特殊钢材料为基础的工业专用装备和高品质特殊钢坯料的研发、生产、销售和服务。由于2014年至2016年，中原特钢受上游行业价格提升、下游行业需求低迷影响以及同行业激烈竞争，2014年、2015年连续两年亏损，2016年虽然实现微利，但经营情况未得到根本性改善，以至于2017年虽然收入出现增长，但仍亏损2.58亿元。

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中粮资本则是以农业金融为特色的投资控股平台，拥有9家控股子公司。通过控股中粮信托、中粮期货、中英人寿、中粮资本（香港），参股龙江银行等金融机构，经营信托、期货、保险、银行等业务。

不难看出，此次交易完成后，中粮资本将实现“曲线”上市，而中原特钢也将由原来的钢企化身为金融投资控股平台。中原特钢将不仅持有中粮资本100%股权，还通过中粮资本持有中粮信托76.01%股权、中粮期货65%股权、中英人寿50%股权、中粮资本（香港）100%股权、龙江银行20%股份，将间接持有中粮资本下属相关金融企业股权，从事相应金融牌照业务。

但市场对于这起重组却并不买账，自5月17日中原特钢复牌以来，股价连续两日跌停，此后虽有所回升，但从盘面来看，投资者跟随意愿不强。据统计，截至5月23日，中原特钢复牌后累计下跌了24.53%。

而一路向下的走势也出乎大多数投资者的预料。记者注意到，有投资者在互动平台上表示：“目前这种情况类似于新股破发，没法玩。”

值得一提的是，此次重组并未导致上市公司实控人发生变化。据悉，今年4月13日，中原特钢原控股股东兵装集团将所持中原特钢约3.39亿股（占公司总股本的67.42%）股份无偿划转至中粮集团。无偿划转前，中原特钢控股股东为兵装集团，实际控制人为国务院国资委；无偿划转后，中原特钢控股股东变更为中粮集团，国务院国资委仍为公司实际控制人。也就是说，此次交易完成后，上市公司的控股股东仍为中粮集团，实际控制人仍为国务院国资委。

现金流量不稳

据了解，本次交易的整体方案由重大资产置换和发行股份购买资产两项内容组成，互为条件、同时进行。

预案显示，中原特钢拟以211.86亿元收购中粮资本100%股权。其中，中原特钢持有的以截至评估基准日2017年9月30日经评估的全部资产及负债与中粮集团持有的以截至评估基准日2017年9月30日经评估的中粮资本64.51%股权的等值部分进行置换。同时，中原特钢向弘毅弘量、温氏投资、首农集团、结构调整基金、宁波雾繁、航发资产、上海国际资管发行股份购买其合计持有的中粮资本35.49%股权。

截至2017年12月31日，中粮资本资产总额为562.4亿元，负债总额为356.05亿元。2015年至2017年，中粮资本实现营业收入分别为47.1亿元、66.48亿元、80.72亿元，实现归属于母公司所有者的净利润分别为6.62亿元、8.6亿元、10.94亿元。

虽然中粮资本的盈利指标表现尚可，但其经营活动现金流不稳定，投资活动现金流连续3年为负。数据显示，2015年至2017年，中粮资本经营活动产生的现金流量净额分别为-7亿元、36.73亿元和11.81亿元，投资活动产生的现金流量净额分别为-11.73亿元、-22.2亿元和-53.09亿元。也就是说，业绩与现金流量之间形成了巨大的“剪刀差”。

对此，有业内人士分析：“现金流不稳定的原因可能是在公司增长乏力的情况下，为提高收益，加大了投资，从而拉长了回款周期，造成的大量资金流出。”

不确定性因素较多

从另一个方面而言，中粮资本作为重要的央企金融控股平台，其股权也相当受关注。记者注意到，今年5月4日，深交所向中原特钢下发许可类重组问询函，详细列出19个问题，要求中原特钢进行说明。5月16日，中原特钢在对深交所的回复中表示：上市公司控制权未发生变化，不涉及《重组管理办法》第十三条所述情形，不构成重组上市；2018年4月实施的无偿划转未导致上市公司控制权发生变更；本次交易未导致上市公司控制权发生变更。

而对于是否符合监管要求，中原特钢独立财务顾问则认为：“中粮资本主要股东及控股股东均拥有雄厚的资本实力、完善的公司治理、清晰的股权结构、专业的管理能力、良好的财务状况、全面的风险管理体系、真实合法的投资资金来源，其投资行为发生在《关于加强非金融企业投资金融企业监管的指导意见》公布前。若未来中粮资本主要股东及控股股东需要进一步规范，其有能力按照相关法律法规的规定和相关监管机构的要求进行规范以满足监管的要求。”

值得一提的是，中粮资本在持有诸多金融牌照的情况下，亦涉及多项金融业务。加之，此前湖南财信借壳华菱钢铁及宝钢集团旗下金融板块借壳韶钢松山两家钢企均公布过类似方案，但两者均以失败告终。

对此，中原特钢在对深交所的回复函中表示，中粮资本依托中粮集团深厚的农业、食品行业背景，可较好实现其金融与产业资源的有效对接，从而通过整合平台内的资源、客户和服务渠道，成为以农业金融为特色的投资控股平台。在业务规模方面，在合并口径下，中粮资本规模低于可比公司，但业绩增速相对较高，上市后将借力资本市场打破金融企业资本金不足的发展瓶颈。而在业务类型上，中粮资本在产融特色方面具有独特的竞争优势。

在上述业内人士看来，中粮资本“钢铁换金融”能不能成功很难判断，一方面钢铁本来是过剩的行业、压缩的行业，有一定的合理性和理由；但是另一方面换的是金融，不是其他实业，具有一定的不确定性。