天壕节能乘碳市东风 EMC龙头拓展空间巨大

关停仅为权益之计，高耗能行业余热发电仍有空间

10月以来公司公告北京平水项目停产以及弘耀、耀华两项目终止，引起市场对公司业绩和项目持续性的担忧。我们认为终止项目对公司业绩影响不大，也不具有代表性。平水项目自2011年投产以来运营效率一直远低于其它项目，2012年亏损;弘耀、耀华两项目余热量不达预期，导致收益水平降低，终止是公司的主动选择。这些低效率项目的退出反而有利于提升资源利用效率。目前严重的雾霾倒逼排放治理措施出台，而高耗能行业的排放治理是一项长期任务，我们认为目前个别项目的关停只是短期和局部手段，而余热发电是实现节能减排有效手段，未来在水泥、玻璃行业的覆盖率仍有提升空间，在冶金、石化领域空间更大。

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明年干熄焦项目保增量，下游拓展空间广阔

目前公司在建工程已有萍乡焦化、新高化工、恒坤化工三个干熄焦项目，金彪玻璃项目也有望于明年投产。由于干熄焦项目单体容量较大，将有效保证明年后公司装机规模的增长。公司以EMC为核心的商业模式以及集投资、设计、建设、运营四位一体的竞争优势，决定了公司并不依赖于某个特定的下游行业，模式复制和拓展不同领域的能力较强。未来在天然气加压站、冶金、煤层气、冷凝等领域都有潜在的发展空间。

EMC模式有望迎来高速发展期，公司是最优标的

从发达国家的历史来看，节能减排注定是一项长期工程，只有建立相应的长效机制才能真正从根本上解决问题。我们认为这方面的机制将逐渐市场化和跟国际接轨。目前碳交易市场已经开始试行，EMC补贴也有望获大幅提高，明年起EMC模式的发展速度可能会超出市场预期。公司作为坚持EMC模式战略的龙头企业，保持了商业模式的领先性和独特性，管理运营效率一直在稳步提升，同时资产负债率低于25%，债务结构持续优化。公司经营稳健且勇于开拓，是A股节能服务领域的优质标的。