　　相比之下，药明康德2009年的销售收入2.7亿美元，不及前者的四分之一。创办人李革在获得哥伦比亚大学有机化学博士学位后，曾创办了药典公司（Pharmacopeia），药明康德是他的第二次创业。但这家2000年底才成立的CRO发展迅速，员工已近4200人，包括3200多名科学家，已经是全世界拥有最多化学家的CRO。2009年，其在中国的业务增长率达到了26％。

　　“李革与查尔斯河主席、总裁兼CEO James Foster彼此早就认识，甚至在药明康德2007年上市之前就认识了。”猎头.一位接近李革的人士介绍说。

　　大约在半年至一年前，双方开始商谈。这一次，查尔斯河的财务顾问是摩根大通，药明康德则聘任了瑞信。这两家投行，也恰恰是2007年药明康德赴美国上市时的主承销商。早有默契的合作者穿针引线，促成交易。

　　此时正是全球医药行业大盘整的时期。为了应对全球经济萧条、重磅药物专利危机、新药审批门槛提高风险等困难，全球制药巨头展开大规模的并购活动，以期降低成本，挽救销售下滑所带来的损失，其中包括金额高达680亿美元的辉瑞并购惠氏案，481亿美元的罗氏并购基因泰克案，以及411亿美元的默克并购先灵葆雅案等。

　　制药巨头的困境，与医药研发投入的减少，机遇与压力同时降临CRO。摩根士丹利在2008年的研究显示，CRO市场规模与医药研发投入增长并不相关，在美国市场，从2006年到2010年，CRO行业的增长率远远高于研发投入的增长率。

　　在目前，临床前和临床服务方面的外包，只占制药公司全部研发投入的40％，早期研发则只有8％左右。李革说，市场空间很大，但格局也较为分散，如科文斯、查尔斯河这样的大机构，在美国市场的占有率也只有百分之十几。

　　“我和查尔斯河的Jim（即James Foster）认为，我们的联合会改变新药研发服务的布局。”李革在4月28日接受本刊记者采访时说。

　　从2004年起，药明康德就提出一体化服务的目标，以期提高新药成功率，缩短新药进入市场的时间。猎头公司.在药明康德的核心管理团队中，设有一名一体化服务副总裁。李革说：“在过去这些年我们一直致力于能力和规模的建设，来实现这样一个目标。”现在，与查尔斯河的合并，能大大缩短实现时间。

　　在此之前，药明康德不只一次尝试与同行的合并或合作。如在2008年，它以约1.51亿美元的价格收购美国AppTec实验室服务公司（AppTec Laboratory Service Inc.），切入生物医药和医疗仪器服务领域，并扩张在美国市场的版图。当年，药明康德还打算与另一家美国公司科文斯（Covance）按各50％的持股比例，在苏州合资建厂。但李革说，药明康德提出的谈判基础是“在中国，为世界”（In china for the world），而对方要的是“在中国，为中国”（In china for china），只为中国大公司研发服务，合作最终作罢。

　　而此次，一体化的理想使李革及其团队不惮于“被合并”。药明康德与查尔斯河的优势体现在不同的研发阶段。药明康德是研究发现阶段的强者，以做小分子化学药为基础，它还有一定制药能力；而查尔斯河则专注于临床前的动物模型和毒理实验。

　　“这与我们互补，合并后公司的产业链更完善，使得我们自己建立一体化服务的时间表提前几年。”李革说。

　　这一认识与James Foster在4月26日的分析师会议上所言契合。他指出，查尔斯河的许多客户，尤其是大型药厂，日益希望在全球范围内，更集中地从一些CRO处获得更多的服务。

　　“我从不狭隘地认为，这是把公司卖了。”李革说，“这是划时代的并购，它对未来的医药研发模式是有冲击的，会改变原有的模式。”医药猎头.

　　高溢价交易

　　不过，迎接美好愿景的并不都是掌声。至少在短时间内，查尔斯河的股东没有用被这样的“理想”打动。

　　4月26日交易宣布之后，他们用脚投票，查尔斯河的股价跳空低开，收盘报33.55美元，较前一个交易日的收盘价39.77美元，下挫15.64％。至4月28日收盘，继续下挫至34.19美元。

　　理由是，查尔斯河出价高了。

　　按照双方发布的交易架构，查尔斯河为每股ADS（存托股，代表八股普通股）21.25美元的价格收购药明康德。其中，11.25美元为现金支付，10美元为股票支付。这个价格，较药明康德4月23日的收盘价溢价28％，较过去30天均价溢价38％。

　　上述熟悉医药行业的人士对本刊记者说，药明康德在收购前的市盈率是18.6倍，收购时达到28倍。而在医药行业，收购估值时一般关注企业现金流，以EBIDA（息税摊销前利润）为指标算，过去十年行业平均收购倍数是10倍-12倍，而此次对药明康德的估值达到16倍，高出50％。

　　这对药明康德的股东而言，则是完美的价格。按照这个对价，在合并后的新公司中，药明康德的股东将合共持有23％-25％的股权。

　　而为完成金额达自身市值70％的大交易，查尔斯河通过摩根大通银行和美国银行融资12.5亿美元。根据查尔斯河的常务副总裁兼财务总监Thomas F.Ackerman在分析师会上的解释，公司在2009财年末持有的现金是1.9亿美元。医疗猎头.融资势在必行。

　　至少在目前，合并的两家公司不存在复杂的业务重组。“我们合并后上下游结合，服务范围重叠的不多，客户重叠也有限。”李革对本刊记者说，在短期内，并入新公司的两个公司的业务线条将维持原来的运作。

　　李革说，药明康德在中国拥有150个主要客户，这些客户与查尔斯河的客户群已经重叠了，但查尔斯河尚拥有3500个院所研究机构、1000个-1500个生物制药公司的客户基础。

　　熟悉美国医药行业的人士指出，查尔斯河应将其动物试验等业务转入低成本的中国。在药物安全评估等GLP（药物非临床研究质量管理规范）服务上，合并前的药明康德正在中国苏州建设相应的服务，而查尔斯河亦在中国有类似的发展计划。分析师认为，这种业务转移过程中，短期会出现双重定价，其影响同样具有不确定性。

　　一位接近交易的人士指出，类似的交易在接下来一段时间内很难再出现。在CRO行业的潜在的收购对象中，像药明康德这样规模的公司并不多，目前中国、印度的此类公司规模较小，买卖双方的规模量级差别甚远。

　　上述人士指出，一些CRO巨头不愿意收购体量更大的企业，是因为对整合被收购公司的人力资源感到困难。CRO行业高端人才比比皆是，许多人足以独当一面，“怎么控制这些人？”

　　这也是James Foster必须面对的问题。“他花这么大价钱收购，如果人跑了还剩什么？”上述人士说。医药猎头公司.而James Foster的应对是：“我相信一个人，就让他去做。”

　　在合并后，公司业已出现少量的支付“分手费”的情况，但李革告诉本刊记者，他和他的团队认同合并背后的理念，将在新公司留任。他本人将出任新公司的副总裁和全球研究中心以及中国服务的总裁，并与另外两名高管进入新公司董事会。James Foster也在分析师会议上表示，查尔斯河已经与药明康德最主要的四个核心成员签订了长期合同。

　　事实上，不少分析人士认为，查尔斯河愿意花“大价钱”买下药明康德，完全出于长期布局的考虑。除了提供一体化服务，便是增长迅猛的中国CRO市场。合并前，查尔斯河在中国的业务规模甚小，James Foster坦言，中国业务对公司营运利润贡献几乎是零。

　　中国“红利”

　　从某种意义上说，药明康德本身就是中国CRO行业发展的缩影。

　　根据摩根士丹利的研究报告，在美国，医药企业研发一种新药大约要花费12亿美元，并需要10年到15年的时间。更有效率的办法，就是将研发外包给专业人才密集的CRO。当李革和其他三个创始人在2000年自措资金成立这家企业时，这个行业在中国的版图还是空白的。但七年后，中国和印度已经成为CRO新的目的地。

　　CRO在中国井喷式的发展出现在2004年后。普华永道《亚洲地区医药研发外包发展动态报告》显示，2008年中国CRO市场规模从2005年的2500万美元，上升到约2.6亿美元，三年间增长10倍，预计到2010年可增长至4.3亿美元。

　　与美国市场相比，中国CRO最大的优势是“又好又快又便宜”。猎头网.以药明康德为例，拥有100多位在美国受到教育的医药研究人员，在2007年的员工成本（FTE cost，Full-time-employee）比美国同行科文斯便宜了32％，比一般药厂自己的研发机构便宜了69％。

　　另一方面，在中国建立GLP标准的药物安全评估中心，开支和建设时间也更有优势。在美国，这种设施每平方米的成本大概是600美元，需要两年至三年时间建设，但中国只需要124美元和一年半的建设时间。

　　此外，熟悉医药行业的人士指出，与中国相比，同样低成本的印度，CRO的规模还较小，而且有不少制药企业发展的CRO，这使许多大的美国制药公司不愿合作，因为可能涉及同业竞争。

　　正是在此大势下，药明康德的发展飞速，不断获得投资。在其2007年作为第一家赴美上市的中国制药外包企业之前，最初是不知名的PE参与投资，到2004年后富达基金、General Atlantic等著名的私募股权基金也纷纷进驻。

　　2007年8月9日，药明康德以每股14美元的价格在美国首发1320万份美国存托凭证（ADS），筹资规模为1.85亿美元。上市首日即收报19.6美元，上涨40％。尽管在2008年，因为全球股市不振，加上收购AppTec后，药明康德为在美国的生物制药业务计提损失准备，导致亏损，股价也大幅下滑，最低曾跌至5美元，但这一趋势在2009年已经得到改善，并且直到目前，市盈率仍高于多数可比公司。

　　上述人士指出，查尔斯河与药明康德顺利合并后，面对的第一个年度将不是一帆风顺的。在占据CRO市场半壁江山的美国，受医改影响，药厂定价将更便宜，对医药公司的收入带来不稳定因素。而去年药企并购后，大药企也会减少研发开支。这对CRO企业既是机会，也是挑战。

　　这使中国“红利”显得尤为重要。“未来五年至十年，新药研发在哪里做？我的答案是会在大公司外面做，会在中国和印度来做。”李革说。

(来源：《新世纪》-财新网)

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