猪价探底之际，盈利波动， 债务高企 德康农牧港交所IPO能成功吗

德康农牧又双叒叕递表了。

7月31日，这家西南农牧巨头向港交所递交了上市招股书，拟港交所主板上市。这是该公司第三次递表，前两次分别是在2021年6月和2023年1月31日，但最终皆不了了之。

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在中国的A股市场、养殖饲料行业，刘永好代表的新希望集团是一支不可忽视的力量。如今，与刘永好存在关联的一家养殖公司正在奔赴港股市场路上。

今年7月31日，四川德康农牧食品集团股份有限公司（以下简称“德康农牧”）第三次向港交所递交上市申请。

作为中国第六大养猪企业，德康农牧本次IPO仍然存在挑战。目前，生猪养猪处于周期低谷，今年前五个月，德康农牧亏损21.84亿元。

急着闯关IPO的背后，是德康农牧财务压力较大。截至今年5月底，公司未偿还债项93.37亿元，资产负债率高达83.5%。

关联交易是德康农牧无法回避的话题。公司第二大股东陈育新控制的成都特驱农牧科技有限公司（以下简称“特驱农牧”）为重要供应商，陈育新为刘永好三哥。此外，公司实际控制人王德根间接持股特驱农牧。2020年至2023年前五个月的近三年半时间，公司向其采购金额合计达15.58亿元。

德康农牧来自四川成都，是一家致力于生猪及黄羽肉鸡畜牧养殖的农牧企业，业务遍布中国14个省、市及自治区。业务主要分为三个部分，即生猪、家禽以及辅助产品分部。其中，生猪及家禽板块为核心业务——生猪产品主要包括商品肉猪、种猪及商品仔猪，而家禽产品主要包括黄羽肉鸡、鸡苗及蛋，目前还正拓展屠宰和食品加工业务。

接下来不妨透过财报进一步探讨，三递表的德康农牧，为何执意闯关港交所呢?

盈利波动 债务高企

从市场地位来看，德康农牧在生猪及家禽养猪行业中显然已经积聚了一些名气。但从基本面的表现来看，该公司却深受“盈利波动”“债务高企”等经营风险的困扰。

据弗若斯特沙利文报告，按2022年生猪销量计，德康农牧在中国所有生猪供应商中排名第六，市场份额为0.8%。按2022年羽肉鸡销量计，该公司在中国所有黄羽肉鸡供应商中排名第三，市场份额为2.1%。

不过，由于中国生猪市场高度分散，因此即便德康农牧市场排名靠前，但其市场份额也不算大。

从营收表现来看，随着规模的稳步扩大，德康农牧近几年来的收入也呈现迅速增长态势：据招股书披露，2020年至2022年，该公司实现收入分别为81.45亿元、99.02亿元、150.37亿元，后两年分别同比增长21.6%、51.9%。截至2023年前5月，该公司实现收入为63.62亿元，同比增长38.9%。

然而，没想到的是，对比快速放量的营收表现，德康农牧的盈利表现却有点“不尽人意”。

据悉，2020年至2023年前5个月，该公司实现净利润分别为36.084亿元、-31.727亿元、9.098亿元和-21.845亿元，整体表现较为波动。其中，2021年和2023年前五个月均出现了增收不增利且大额亏损的情况。具体原因分别是2021年录得的生物资产公允价值减少以及截至2023年5月31日止5个月的商品肉猪平均售价较2022年同期相对较高。

与此同时，该公司的毛利率水平也不断向下——2020年至2023年前5月，德康农牧的整体毛利率分别是7.7%、13.8%、-13%及-6%。

值得注意的是，盈利能力波动剧烈之际，最让外界担忧的则是德康农牧高企的债务水平。

据悉，该公司于2021年及2023年前5月录得流动负债净额分别约为2.58亿元、26.84亿元，流动负债净额于今年前5月骤然攀升，随着该公司盈利下降，其中不能窥出德康农牧的资金压力。另据招股书披露，截止2023年前5月，德康农牧有未偿还债项93.37亿元，包括计息借款及租赁负债。

对此，该公司也在招股书中提示风险称，一旦公司的经营产生的现金流不足以满目前及未来的财务需求，公司可能需要依赖外部资金。如果不能以商业上合理的条款获得充足的外部资金，公司可能会面临流动资金问题。

猪价探底 无奈“补血”

猪肉是中国消费量最大的肉类，这一点无疑是众所周知的。

据经济合作与发展组织及联合国粮食及农业组织的资料，中国肉类消费的主要类别包括猪肉、禽肉、牛肉及羊肉。目前猪肉是中国消费量最大的肉类，于2022年 人均消费量约为28.5公斤，占人均主要肉类消费总量的55.7%;禽肉是第二大最常食用的肉类，人均消费量约15.2公斤，占同年人均主要肉类消费总量的29.7%未来，中国人均猪肉消费量预计将保持稳定增长，2022年至2027年的复合年增 长率为1.6%。到2027年底，人均猪肉消费量将占中国人均肉类消费量的最大比重，为 57.7%。

诚然，虽然中国是吃猪肉最猛的国家，但对于生猪企业而言，亦逃不过“周期”的影响。

据悉，猪周期主要遵循以下规律：即猪肉供给不足——猪肉价格上涨——生猪存栏量过度增加——猪肉供给过剩——猪肉价格下跌——养殖户亏损导致生猪存栏量过度减少——猪肉供给不足 …… 如此循环往复，行业供给、猪肉价格便形成了周期性变化。

2023 年年初以来，受到前期产能释放所带来的供给压力影响，国内生猪价格运行水平整体呈现逐渐下行的趋势，从年初的 15.56 元/公斤下滑至近期的约 14 元/公斤，且持续处于盈亏线下方。

此外，年初以来国内生猪自繁自养单头平均亏损约 302 元/头，外购仔猪育肥单头平均亏损约 344 元/头。此前，生猪产业内部对2季度末传统旺季里的猪价抱有较高的预期。然而，受下游消费需求不振和供给压力的影响，国内生猪价格没有出现回升趋势。

涨价预期落空后，业内对后续猪价走势预期显得更为悲观。这种悲观预期也逐渐反应在仔猪价格走势上，仔猪价格出现明显下跌。受持续亏损冲击，行业资金状况逐渐趋紧，年初以来持续处于产能去化状态。

(数据来源:山西证券)

不过，若从更长期来看，鉴于中期我国的生猪需求将总体保持平稳，且非洲猪瘟的影响正在逐步消退，可预见的是生猪的供应预期将回升至正常水平。根据招股书，未来几年生猪的平均市场价格预期或较以往年度更加稳定，2022-2026年整体将保持温和上涨态势。

综上种种，不难看出，目前德康农牧来自猪周期的增长助力已经有所消散了。与此同时，随着生猪价格持续处于盈亏线下方，公司短期预计仍将面临较大的盈利压力。盈利能力未知，资金压力又悬在头顶，故而也就不难理解德康农牧赴港“补血”的意图了。