80后新锐投资人崛起，不良资产“下半场”战事正酣

以2013年钢贸危机全面爆发为标志，中国新一波不良资产投资备受瞩目，市场先行者们已经完成战略布局，进入下半场战事。传统的市场主体四大AMC如信达和华融、正在崛起的本土私募基金如鼎一投资及新兴的地方AMC成为中坚力量，紧盯国内不良资产市场的海外资本也虎视眈眈、伺机而动。经过上半场三四年的试炼，国内该领域的市场集中度进一步提高，印证了过往几十年全球不良资产投资的发展规律，行业门槛越来越高，先发者优势明显，规模化的投资主体持续领跑市场。

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“秃鹫基金”是海外对专注于不良资产投资的私募基金的俗称，橡树资本（Oaktree Capital Management）、堡垒投资集团（Fortress Investment Group）、阿波罗管理公司（Apollo Global Management）等是其中的典型代表。作为目前国内规模最大的专注于不良资产投资的私募基金管理人，鼎一投资（DCL Investments）的发展，也代表了这类型的机构在中国的崛起。

“看到市场爆发的机会，我们在2015年就决定发起设立专注于特殊资产投资的一期基金，目前已完成约30亿元的投资，并已快速实现了部分退出。目前一期基金持有账面价值超过100亿的资产，主要集中在北京、上海、广州等一线核心城市及消费、先进制造业等重点行业。”鼎一投资创始合伙人、总裁郑华玲介绍道，“最近我们也刚刚完成了二期基金首次15亿元的认购交割，预计整体募集规模将超过30亿元。二期基金已经进入投资期，在不良债权、违约债券及债转股等领域发掘特殊机会”。

鼎一投资抓住这一轮的风口，创造了多个行业记录：

快速完成募集，成立了目前国内规模最大的市场化人民币特殊资产基金，成为国内该领域最早引入保险公司、大学基金会、国家级研究机构基金、家族财富基金及政府投资平台等机构投资人的私募基金。

快速实现投资和退出，抓住市场的特殊时点、特殊机遇，迅速布局并成功完成了部分退出，给国内成熟的机构投资者提供了既有良好的期间回报又有长期稳健收益的抗周期投资选择。

快速搭建完善的投后管理运营平台，覆盖重点区域和重点行业的多维度资产处置和运营能力，为投资退出形成强有力的支撑。

而这些记录的创造者来自于一个年轻、勤奋、并肩奋斗多年又在正确的时点携手开创新事业的创始人团队。“我们三个人互相认识近十年，成长路径、价值观和对投资的理解都非常一致，这也是我们风口上能够快速反应，高度协同，并且把我们的很多理念踏踏实实执行落地的关键因素。”郑华玲这么评价鼎一的核心创始人团队。

创始合伙人宋玲玲和王伟在外资基金共事多年，一直从事不良资产、商业化贷款等特殊机会投资，是国内不良资产基金领域为数不多的有持续跨周期投资经验的专业人士。过去十年，他们一直活跃在这个市场上，足迹遍及全国，在广东、河南、山东、福建、江浙沪等地区都有过不良资产收购和处置经验，管理了近千亿账面价值的资产。

2014年，基于对市场的判断，当时宋玲玲和王伟确立了以大包收购为核心的策略。2015年初，宋玲玲在上海主导完成了单笔投资金额近1.5亿美元的资产包收购，橡树资本（Oaktree Capital Management）同时跟投，这也是橡树资本（Oaktree Capital Management）在中国落地的第一个不良资产投资项目。几个月后，王伟再次刷新记录，成功收购某国有大行账面价值近100亿的资产包，投资金额超过了2亿美元，成为行业内的标志性事件。

2016年初，基于精准的市场判断，鼎一的三位创始人确立了战略区域集中投资的策略，在短短的数月时间内，鼎一投资在北上广一线城市和个别重点二线城市收购了十几个不良资产包，成为市场上最大的买家。除了收购信贷不良资产包外，鼎一还在困境实物资产、困境股权等细分领域进一步深化，通过改造重组阶段性持有、债转股、债务重组等多种形式实现了部分退出。

郑华玲在包括鼎晖投资在内的知名私募机构工作多年，参与了多个特殊机遇投资项目，并主导过多期大型私募基金的发起设立，对不良资产投资及基金的运营管理有丰富的经验。郑华玲一直对不良资产行业的金融创新有敏锐的洞察力，其在2016年负责的不良资产证券试点项目，也是国内不良信贷资产证券化（NPAS）的“头啖汤”，并且该项目已完成了退出，IRR近50%。

“鼎一投资的核心团队有多年管理人民币基金和美元基金的经验，这在国内的私募基金团队里面并不多见，尤其是在不良资产领域，我们应该是在融投管退各个链条都非常成熟的团队。在国内一线私募基金的投资者日益机构化的今天，大家都深刻地感受到，只有实现了规范化、体系化运营管理的基金，才有可能实现长期稳健的回报。”郑华玲表示。

“秃鹫”盘旋，紧盯“下半场”特殊时点的特殊投资机遇

基于过往深厚的行业积淀，鼎一投资设立之始，三位创始人对这一轮不良资产就有清晰且高度一致的投资理念，重点谈到了以下三点：

一、 以私募基金的形式、完全市场化运营。

本土私募基金在这个领域的崛起正逢其时，从全球的经验看，私募基金也是这个行业的中坚力量。作为海外最大的“秃鹫基金”之一，阿波罗管理公司（Apollo Global Management）创立于1990年，见证并影响了海外该领域的发展与演变，阿波罗旗下管理的资产规模已接近2000亿美元，同为行业巨头的橡树资本累计管理的资产亦已超过1000亿美元。体量巨大的私募基金作为最大的市场化投资机构群体之一，它们活跃的身影贯穿了整个不良资产投资行业的发展史，并成为不良资产投资市场上主要的玩家之一。

国内自2000年第一轮不良资产投资浪潮伊始，市场活跃的主体一直是四大AMC及外资基金，2013年新一轮的不良资产浪潮来袭，本土的私募基金管理人蓄势待发，凭借其高效的市场化机制，快速敏锐地捕捉投资机会，并倚靠其独特的本土化、属地化的优势，超越外资主体成为更活跃的一批投资者。“不良资产与其他的PE投资有很大的差异，尤其是在对本土化和属地化的需求方面，一定需要扎根下来，深挖洞穴，开枝散叶才能快人一步，打一枪换一个地方的套利心态，在今天的市场格局里面，已经很难奏效。”王伟称。

二、 专注于特殊资产，践行多元化的投资策略。

除了传统的金融机构债权资产包的收购和处置，也要放眼其他类型的特殊机遇，包括伴随证券化进程的创新金融产品，如NPAS(不良信贷资产证券化)、CDS等；正在陆续涌现的债券违约风潮，以及政策层面积极推进的债转股等企业重组机会。“创新往往能带来意想不到的投资回报，我们在上海等一线城市的重组项目正在顺利推进，探索了一些不良资产处置的新模式。”宋玲玲表示。

三、集中力量进行体系化建设，保证融投管退各环节高速运转。

“我们一直高度重视投研能力，这是持续保持正确投资方向的基础。2016年，我们完成了对全球过往三十年不良资产行业的系统研究，从更广阔的视野去指导鼎一的业务发展。我们还与上海银监局及信达资产管理公司合作进行了广泛的市场调研，对中国的不良资产处置行业，在过去几个周期中面临的机遇和挑战进行了系统梳理。同时，我们时刻关注市场新的变化和机会，对新一轮的证券化、违约债券等领域也进行了深入地探索，形成了清晰的投资逻辑。这些研究成果在境内外不良资产行业引起了高度反响。我们的风控负责人之前在高盛的纽约办公室工作，在海外因为读到鼎一的研究报告而结缘，后来毅然从高盛辞职归国加入鼎一的团队。”郑华玲兴致勃勃地介绍了鼎一的投研体系建设。

完善的投后管理体系是我们一直的核心竞争力，鼎一的几位创始合伙人均有在一线处置不良资产的丰富经验，我们采取内部投后管理团队与外部服务商团队结合的模式，搭建了横纵结合的处置运营平台，横向从区域上覆盖长三角、珠三角等重点区域及核心城市，纵向从细分行业上覆盖地产改造、消费及制造业重组等资产运营和管理能力。”郑华玲在谈到鼎一的投后管理体系时亦颇为自豪。“我们作为专业股东参与了湖北省第二家AMC的设立，这是国内为数不多的由民营资本主导、市场化运营的地方资产管理公司，我们期待此项合作会对鼎一基金的投资及退出形成良好的协同效应。

上半场盛宴告一段落，下半场战事已起，鼎一投资朝气蓬勃的八零后团队在短短不到两年内完成了规模30亿元的一期基金的融资、投资和部分退出，这个速度在业内非常罕见。目前，鼎一投资的特殊资产基金二期已经完成15亿元的首次认购交割，即将重拳出击方兴未艾的不良资产投资市场。